評估

透過市盈率看美國股市

—從市盈率來看，當前美國的股價被低估了37%。
但若稍微改變一下市盈率的計算方式，
卻又發現股價被高估了25%。


市盈率是價值投資的基礎。
本文將指點讀者看明白某些對市盈率自相矛盾的解讀，
從而幫助讀者決定究竟是該買進還是該賣出股票。


市盈率的計算方法是是用上市公司的股價除以
該公司當年的每股收益率。
該指標可以衡量出投資者為這家公司所創造的
價值支付了多少錢，有助於迅速瞭解整個股市的大致情形。


9月16日，標準普爾500指數收於1216點，
其成份股在過去4個日曆季度的實際收益為每股83.87美元。
據此計算，該指數的往績市盈率為14.5倍。


這與歷史平均水平恰相一致。
根據美國堪薩斯城聯邦儲備銀行
(Federal Reserve Bank of Kansas City)的一項研究，
在1872年到2000年間，美國股市的平均市盈率正好是14.5倍。


依此判斷，投資者可以按需適當買進，但不要太過貪婪。
另一種計算市盈率的方法是使用「營運收益」，
而不是監管者定義的收益。


標準普爾公司(S&P)的高級指數分析師
霍華德西爾弗布拉特(Howard Silverblatt) 說：
「法律並沒有規定營運收益應該怎麼計算。
而且，怎麼計算只是一個原則問題，
我關心的是上個季度那些產品幫我賺了多少錢，
而不是我如何為它們融的資。」
標普公司是標準普爾500指數的編制者。


以營運收益計算，標準普爾500指數的市盈率為13.4倍，
而1988年以來美國股市的平均市盈率是19.1倍。
不過當前的估值是不是真的很低還很難說，
因為營運收益的歷史記錄時間太短，
泡沫成分太多，因而也就不太可靠。


另外，計算市盈率還可以使用預期收益。
華爾街分析師預計，
標準普爾500指數成份股今年的營運收益將創新高，
並將明年的收益預期上調了14%，
因此按營運收益計算的2012年預期市盈率僅為10.9倍。
不過值得懷疑的是，
儘管近來各種跡象顯示歐洲可能再度陷入金融危機，
而美國經濟復蘇腳步又出現停滯，
但分析師們的樂觀預期卻幾乎沒有改變。

西爾弗布拉特說：
「我認為這些預期太高了。感恩節後，
分析師們會重新調整模型，
到時候2012年的收益預期有可能會被大幅下調。」


簡單的往績市盈率
（按此指標衡量，當前股價處於正常水平）
至少是基於已知的收益計算出來的，
因此在判斷股價是否過高時，這個指標還比較好用。
但是它有一個缺陷：如果去年的收益相當高而且不可持續，
那麼由此得出的市盈率就會大幅偏低。


一個補救方法是利用過去多年收益的平均值。
耶魯大學的經濟學家羅伯特席勒(Robert Shiller)
主張使用過去10年且經過通貨膨脹調整的收益數據。
他計算出來的「經周期調整的市盈率」是20.8倍，
而自1881年以來的市盈率平均值是16.4倍。


從席勒的計算結果來看，當前股價有些高了，
這與另外一個指標顯示的結果相符。
根據美國政府的統計數據，
當前企業的稅後收益與員工工資之比已接近歷史高位。
根據過往的經驗，這通常意味著收益將出現大幅下滑。


歷史是否會重演尚不確定，因為同過去相比，
如今美國企業將更多賺錢的業務放到了海外。
「政府數據似乎可以看作是一個警訊，」席勒說。


這個時候必須要謹慎行事，
不過也沒必要從股市倉皇出逃。
席勒認為，算上股息，
美國股市經通貨膨脹調整後長期回報率為每年4%，
比10年期美國國債的收益率高出1倍。


而且，根據聖地亞哥的基金管理公司
布蘭帝投資伙伴公司(Brandes Investment Partners)的研究，
當前價值被低估的股票與價值被高估的股票之間的
差距比以往任何時期都要大。

該公司研究顯示，
市盈率排在倒數10%的股票的價格比40年前至少便宜了20%。
過去，當差距如此之大時，
市盈率低的股票會在接下來5年中有強於大盤的表現。


增持低市盈率股頭寸的方式之一是
投資於WisdomTree盈利指數基金
(Wisdom Tree Total Earnings Fund)。
這隻基金選股時會考量上市公司的收益，
按照其標準入選的個股，市盈率都低於平均水平。
另外一隻直接將低市盈率和其他價值衡量標準
作為選股標準的基金Wisdom Tree大型資本成長基金
(Wisdom Tree Large Cap Value Fund)也值得推薦。
另外還有一隻更加關注市盈率的基金：
Russell低市盈率交易所交易基金
(Russell Low P/E exchange-traded fund)。


就個股而言，湯森路透(Thomson Reuters)的分析顯示，
至少有81家涵蓋各個行業的大型美國公司的市盈率
（按監管機構確定的往績收益計算）在個位數水平。


所有這些公司股價之所以便宜都是事出有因的：
投資者們對其增長前景感到擔心。
不過根據美銀美林(Bank of America Merrill Lynch)的研究，
從1989年至今，市盈率低的股票的表現明顯好於市盈率高的股票。


市盈率低且分紅誘人的上市公司包括
美國禮來公司(Eli Lilly)、
埃克森美孚(Exxon Mobil)、
微軟(Microsoft)、
美國電話電報公司(AT&T)和
美國阿徹丹尼爾斯米德蘭公司
(Archer Daniels Midland)。
就算上述公司的股價沒有迅速上漲，
平均3.7%的收益率大概也足以讓人欣慰了。